大股东个人独占配股所得的资金, 也就是说, 配股不改变公司未来的股权现金流。以上信息是共同信息。在配股成功的情况下(即流通股股东都认购配股、大股东不认购配股) , 配股后的股份总量为11.15 亿股。由于配股不会改变公司的股权现金流, 所以配股后的股价为11.15/ 11.15 = 10 元/ 股。

在预期配股成功的情况下, 对单个流通股股东来说, 如果不认购配股, 配股给原有的每1 股流通股带来的利益= 配股后的股价- 配股前的股价= 10 – 11.15 = - 1.15 元; 如果认购配股, 配股给原有的每1 股流通股带来的利益= 配股后的股价× (1 + 配股比例) - (配股前的股价+ 配股价×配股比例) = 10 ×(1 + 0.13) - (11.15 + 9 ×0.13) = - 1.12 元。即, 认购配股比放弃配股导致流通股股东每持有1 股股票少损失0.13 元, 所以, 流通股股东的个人决策是认购配股。 大股东为什么放弃配股？

配股前的每股净资产=所有者权益/(流通股+非流通股) =59163.71/(7740+7605) =3.86元/股 大股东不参与配股的每股净资产

=(59163.71+2281.5*7.55)/(7740+7605+2281.5)=4.33元/股 大股东的收益=(4.33-3.86)*7740=3701.20万元 大股东参与配股的每股净资产

=(59163.71+4603.5*7.55)/(7740+7605+4603.5) =4.71元/股 大股东的收益=7740*(4.71-4.33)+2322*4.71-2322*7.55 大股东是否参与配股的决策

V?流通股市值大股东的决策： ?配股价,无所谓非流通股股数 V?流通股市值?配股价,放弃配股 非流通股股数 V?流通股市值?配股价,参与配股 非流通股股数 对大小股东的影响

如果公司股票的市场价格未能准确地反映公司股票的实际价值，而且一部分股东不能参加配股，且不参加配股的股东的配股权又不能以合理的价格售出，就可能会出现一部分股东侵害另一部分股东利益的情况。即便 配股价格低于股票的市场价格，这一配股价格也可能高于股票的实际价值，这时，大股东放弃配股，而小股东参与配股，则小股东将蒙受损失。 对定价方案的评价

采用了净资产收益率倍数配股前后不变的假设作为配股定价的基础，没有考虑股票的实际价值。

如果流通股股东察觉到大股东的侵害行为，可以会导致配股失败，那么遭受损失的将会是―西南证券‖公司。 第3章讨论题

1. 各种股利理论之间是不是存在某种逻辑关系，请谈谈你的看法。 建议引导学生从股利无关理论假设条件的逐步放松角度去思考和分析。MM股利无关理论是基于一系列假设提出的，如果放松这些假设就是之后的各种股利有关理论。比如，放松―不存在公司所得税和个人所得税‖的假设，股利政策与公司价值之间的关系可以用税差理论解释。再比如，放松―信息是对称‖的假设，公司的股利行为可以用信号理论解

释。又比如，放松―市场是有效的‖假设，公司的股利行为可以用迎合理论解释。

2. 影响我国企业股利政策的因素主要有哪些？这些影响因素会不会随着时间而 变化？

影响我国企业股利政策的因素主要有法律性限制，盈利能力，股权结构，投资机会，成长性，筹资能力，再融资意愿等等。我国证监会在再融资政策中将公司前几年的股利分配状况作为条件之一，如2008年的《关于修改上市公司现金分红若干规定的决定》要求进行再融资的上市公司最近三年以现金方式累计分配的利润不少于最近三年实现的年均可分配利的30%，这使得我国上市公司的股利政策受到公司再融资意愿的影响。

某些影响因素会随着时间的变化而变化，如股权结构。股权分置改革前，我国很多上市公司中居于控股地位的非流通股股东持有的股票不能在二级市场流通，只能获得股利和控制权收益，不能获得资本利得，因此很多大股东将现金股利用作从上市公司转移资源或套现的工具。诸多实证研究表明，非流通股股东与流通股股东对股利有明显的不同偏好。但股权分置改革后，股票不能流通的问题得到的解决，那么，股权结构对股利政策的影响就会发生变化。

3. 哪种理论更能解释我国企业的股票回购行为，请结合实际案例进行说明。

我国企业的股票回购受到相关政策的较多限制，因此，我国企业的股票回购行为将有别于西方企业。建议引导学生查找相关资料，一是学术杂志中关于我国企业股票回购的相关研究，二是实务杂志中我国企业股票回购的典型案例，通过分析比较归纳出我国企业股票回购的特点。 案例：用友软件的高现金股利政策 思考题

1. 结合公司经营状况和股权结构，用股利理论解释用友软件派发高现金股利的原因。

参考思路：一方面，比较公司各年的每股收益与每股现金股利，看看两者之间是否具有一定相关性，从股利的稳定性角度分析其股利分配行为。另一方面，分析用友软件股权结构的特点，一是股权高度集中，二是非流通股比重较大（股权分置改革前），从代理理论角度分析高派现的原因。

2．结合本案例，分析股利政策对公司价值的影响。

参考思路：一般来说，公司发放高现金股利或者增加现金股利的发放会受到投资者的认可，公司的股票价格会上涨，但用友软件的高现金股利政策却没有受到市场的认可，导致股价大跌，为什么？股利政策的影响因素很多，因此股利政策对公司价值的影响同样会受到多重因素的影响，同样的股利政策在不同企业可能引起不同的反应，在分析两者之间关系时应将这些因素综合考虑，运用恰当的理论予以解释。 3. 试对用友软件的高现金股利政策作出你的评价。