课堂案例分析答案

一、张伟是东方咨询公司的一名财务分析师，应邀评估百兴商业集团公司建设新商场对公司股票价值的影响。张伟根据公司情况做了以下估计：

（1）公司本年度净收益为2,00万元，每股支付现金股利2元，新建商场开业后，净收益第一年、第二年均增长15％，第三年增长8％，第四年及以后将保持这一净收益水平。

（2）该公司一直采用固定支付率的股利政策，并打算今后继续实行该政策。 （3）公司的β系数为1，如果将新项目考虑进去，β系数将提高到1．5。 （4）无风险收益率（国库券）为4％，证券市场平均收益率为8％。 （5）公司股票目前市价为23.6元.

张伟打算利用股利贴现模型，同时考虑风险因素进行股票价值的评估。百兴集团公司的一位董事提出，如果采用股利贴现模型，则股利越高，股价越高，所以公司应改变原有的股利政策,提高股利支付率。

请协助张伟解答下列问题：

（l）参考股利固定增长贴现模型，分析上述董事的观点是否正确。 （2）如果股利增加,对可持续增长率和股票的账面价值有何影响？ （3）评估新建商场项目对公司股票价值的影响。

解：（1）该董事的观点是错误的。该公司一直采用固定支付率的股利政策，由于第四年及以后的净收益水平保持不变，所以从第四年后每年股利是固定的。在固定股利增长模型中P0=D1/（k-g），当股利较高时，在其它条件不变的情况下，价格的确也会较高。但是其它条件不是不变的。如果公司提高了股利支付率，增长率g就会下跌，股票价格不一定会上升。事实上，如果股权收益率ROE>k，价

格反而会下降。

（2）股利支付率的提高将减少可持续增长率，因为用于再投资企业的资金减少了。股利支付率的上升会减少股票账面价值，原因也是一样的。

（3） k＝4％＋（8％－4％）×1.5= 10％ 股票价值的具体计算见下表所示（金额单位：元） 每股股利 现值系数（10%） 股利现值 第三年年末股价 第三年年末股价现值 股票价值

二、ABC家具公司正在考虑在它的产品组合中加入一条新的生产线，新机器的售价为200 000元，另外还需支付船运费10 000元、安装调试费30 000元。而且，公司为了该项目将增加存货25 000元、应付账款5 000元。新机器经济寿命4年，并且公司已经得到了一个特殊的税收政策：加速成本回收系统——MACRS（美国允许公司为避税而采用的一种特定的加速折旧方法）——要求设备各年折旧率为：

0 2 1 2.3 0.9091 2.09 2 2.65 0.8264 2.19 3 2.86 0.7531 2.15 28.6 21.54 合计 6.43 21.54 27.97 第一年 33.33% 该机器预计净残值25 000元。这条新的生产线投入使用后，公司每年可增加净收益125 000元（税前和不包括折旧），公司适用所得税税率为40%，整体加权平均资本成本为10%。要求：

1.计算该项目各年现金流量（注：按MACRS的规定，计算折旧时不考虑残值）； 2.（1）为该项目在经济寿命期内每年产生的现金流量构造现金流量表； （2）你构造的现金流量表是否包括一些财务流量如利息费用、股息等？为什么？

3.（1）假设公司去年已经花费100 000元改善该项目环境，在分析时这笔支出应考虑吗？为什么？

（2）假设该项目投入使用后将减少其他商品的销售5 000元，这在分析中应该考虑吗？如应该，各年的现金流量是多少？

4.不管第三问中的假设，该公司在这个项目的净投资是多少？该项目终结时的非经营现金流量又是多少？项目的净现值又是多少？同时项目是否可行？（附：PVIF10%，1=0.9091，PVIF10%，2=0.8264，PVIF10%，3=0.7513，PVIF10%，4=0.6830）

解： （1）项目各年现金流量为 项目 一、 初始投资 1.机器投资 2.垫支营运资金 二、 经营现金流量 1.年净收益 2.年折旧 3.税前利润 第二年 44.45% 第三年 14.81% 第四年 7.41% 0 （240000） （20000） 1 125000 （79992） 45008 2 125000 （106680） 18320 3 125000 （35544） 89456 4 125000 （17784） 107216