白糖期货年度报告
国内食糖进口量继续减少，但进口利润仍然高企。从进口的情况来看，受中国从今年5月20日开始征收进口保护性关税开始，国内食糖进口呈现明显下降的态势，进口糖对国内市场带来的压力明显减轻。据海关总署的数据，中国10月进口食糖17万吨，较上月的16万吨增加1万吨；2017 年1月至10月，中国累计进口食糖200万吨，较去年同期的271万吨降低71万吨，降幅26.19%。从进口利润来看，内外价差出现较大利润空间。在进口糖利润空间持续处于高位的情况下，后续无论是进口还是走私都存在进一步扩大的可能。根据我们的了解，之前的走私来源主要是印度糖，近期走私糖主要则是缅甸当地生产的缅甸糖和巴西糖。根据我们所了解到的消息，2016年夏天开始打击走私已经跨境深入木姐口岸，当地走私活动有所遏制。而到目前，我们要关注进口政策落地后，在内外价差扩大的背景下，是否会引发走私重新抬头，特别是通过台湾走私糖到东南沿海一带。
图10：进口糖利润
图11：中国食糖进口量
数据来源：徽商期货研究所 Wind
三、 风险因素
（一）关注原油价格上涨的影响
巴西作为食糖第一生产国，甘蔗制糖还是制燃料乙醇的比例对糖价的影响作用至关重要。由于受税费上调和全球油价上涨提振，巴西今年汽油价格走高，导致价格与
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该国国内乙醇之间的价差扩大，促使司机选择更为便宜的作为生物燃料的乙醇作为汽车的动力。在巴西，大多汽车可使用汽油和乙醇两种燃料。自从7月以来，国际汽油价格已经上涨超过20%。巴西石油巨头一巴西石油公司尾随国际市场上调价格。在这样的情况下，巴西糖厂将会优先生产乙醇而非糖，从而会对国际糖价构成利多因素。
图12：巴西乙醇价格与原糖价格对比
图13：国际原油价格情况
数据来源：徽商期货研究所 Wind
（二）关注宏观因素对糖的影响
宏观作为重要的资金供需因素，很大程度上影响着糖价，这也是需要我们密切关注的。对于国际原糖而言，一大风险点依然在主产国汇率，其中影响最明显的当属巴西，如前文所述，巴西是世界最大的食糖生产国，食糖出口国，对于糖价的影响举足轻重。最重要的一点是巴西国内食糖业套保度非常高，如若巴西雷亚尔贬值，生产企业会选择在盘面上抛售原糖对锁。这就在一定程度上会打压原糖价格。反之雷亚尔的升值则将导致原糖易涨难跌。因此导致巴西货币出现较大波动的时候，原糖价格就会与其出现较高相关性。
另外我们也注意到历史上美联储加息对原糖偏利多，很大程度上便是由于加息后资金流入美国，而原糖也是以美元计价，如此一来基金会有更多兴趣持有原糖头寸所致。而随着美国2017年下半年的缩表和近期的加息，我们要注意到这对原糖的影响。
国内宏观也将对郑糖产生影响。近期的供给侧改革带动商品上涨，我们认为在目前对糖价有利。另外如果人民币持续贬值，将有助于内外比价的扩大，同时对于白糖
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单边价格利多。而近期人民币汇率的震荡则反过来不利于糖价的上涨。另外，从宏观面预计全球经济增速提升，发展中国家展望正向，对需求将起到一定的提振作用，这可能会给糖价带来一定的支撑作用。
四、 白糖市场行情展望
糖价的走低使得制糖企业利润以及蔗农的收益均下滑，但对于市场本身而言，目前国内处于密集压榨时间段，市场走入“供过于求”的供应格局中，价格下滑也属于商品市场的正常走向。因本榨季生产成本偏高、春节需求提升和市场隐匿的“拉尼娜天气”炒作，对目前的糖市也存在一定的支撑，虽然短期对糖市有支撑作用，但中长期来看，在全球食糖供需保持过剩状况，庞大的供给量对糖价长期走势构成压力。操作上我们建议长线多单逐步撤出，逢高分批次建立长线空单。
对于后期的展望，一是看市场对印度产量的预期；二是巴西下半年开榨进度以及甘蔗制糖比的变化；三是宏观上美联储缩表和加息后的影响、美国与巴西政治格局变动、原油对巴西国内汽油以及乙醇的影响和巴西货币雷亚尔对美元贬值的幅度；四是目前发生的拉尼娜能否对全球天气带来额外的影响；五是白糖开榨进度和仓单注册情况；六是市场对17/18 榨季和18/19榨季的产量预期变化；七是抛储及其对现货市场的冲击情况。
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