13%；

（4）固定成本第一年为300万元，以后各年增长8%。

变动成本和固定成本包含了企业所有的成本费用，即折旧、利息、摊销等已包含在其中。

4.每年年末支付利息费用12万元。 5.税率为25%。

6.公司加权平均资金成本10%。 计算过程如下：

第一步：列出初始投资固定资产投资：1000万元。 营运资本投资＝5000×0.6×5%＝150万元 第二步：估算每年现金流量（以第一年为例）

销售现金流入（利润总额）＝销售收入－固定成本－总变动成本 ＝0.6×5000－300－0.48×5000＝300（万元）

第一年营业现金净流量＝销售现金流入－税金(所得税)＋利息费用－利息抵税＋折旧－营运资本增

＝300－75＋100＋12－3－（176－150）＝308（万元） 其中：

固定资产折旧=1000/10=100（万元） 所得税=300×25%=75（万元） 利息抵税=12×25%=3（万元） 其他各年计算结果见表2－14. 第三步：计算最后一年的现金流量

第五年现金净流量

＝年度现金净流入＋项目终止后收回现金－项目终止后支出现金

＝年度现金净流入＋收回净营运资本＋（出售固定资产收入－出售固定资产税收）

＝555＋166＋[600-（600－500）×25%]＝1296（万元） 第四步：计算项目净现值或内含报酬率等指标 初始投资 销售数量 销售单价 销售收入 单位变动成本 总变动成本 固定成本 0 1 2 6500 5400 3510 4176 2714 324 427 118 100 12 3 463 3 4 5 8450 3937 3326 2750 2324 408 595 149 100 12 3 555 －1000 5000 6000 3000 4800 2400 300 300 75 100 12 3 334 －176 8450 8450 4860 4374 4107 3696 3633 3161 3070 2671 350 687 172 100 12 3 624 378 647 162 100 12 3 594 －166 销售现金流入（利润） 所得税 折旧费用 利息费用 利息抵税 销售年度现金净流入 营运资本 0 －150 －205 －185

营运资本增量 出售固定资产 出售固定资产税收 年度现金净流量 折现系数 年度现金流现值 －150 －26 －29 434 20 644 19 613 166 600 25 1296 0.621 805 －1150 308 1 －1150 0.909 0.826 280 358 0.751 0.683 484 419 净现值 【总结】 ①沉没成本问题

1196 ②销售现金流入＝销售收入－固定成本－总变动成本

③年度现金净流量＝销售现金流入－税金＋利息费用－利息抵税＋折旧－营运资本增量

④营运资本与营运资本增量 ⑤项目终结处置固定资产的现金流量

处置现金收入＋处置损失减税（或：－处置收益纳税） 五、投资项目的风险调整

各种参数的估计存在着不确定性，就存在着风险，估计特定风险的方法有四种。 （一）项目风险的衡量（了解） 1.敏感性分析

敏感性分析就是在假定其他各项数据不变的情况下，各输入数据的变动对整个项目净现值的影响程度，是项目风险分析中使用最为普遍的方法。

计算最有可能发生情况下的各项数据并计算净现值—基准价值（基准净现值）， 敏感度分析的缺点在于分别孤立地考虑每个变量，而没有考虑变量间的相互关系。 偏离 -30% 0 30% 数量 544 1196 1848 价格 -1214 1196 3607 单位变动成本 2955 1196 -563 固定成本 1431 1196 962 WACC 1435 1196 988 从上图看以看出，净现值对销售价格和单位变动成本的变动较敏感。 2.情景分析

情景分析是用来分析项目在最好、最可能发生和最差三种情况下的净现值之间的差异，与敏感性分析不同的是，情景分析可以同时分析一组变量对项目净现值的影响。

【提示】一般“基值”发生的概率可定为50%；最好与最差情况下发生的概率可分别定为25%，当然企业可以根据实际情况进行相应的调整。

【例2-9】某公司销售个人电脑业务，一般情况下售价平均5000元，年销售量60万台。如果市场条件比较好，销售价格在6000元时销量可以达到72万台，如果市场条件不好，销售价格在4000元时销售量也只有48万台。各种情况发生的概率、销售数量和价格如表所示。 方案 最差方案 基础方案 最佳方案 发生概率 0.25 0.5 0.25 销售数量 48 60 72 销售价格（元） 4000 5000 6000 NPV（万元） 600 1500 2500

预期NPV＝600×0.25+1500×0.5+2500×0.25=1525 标准差＝672.21

标准差：“偏差平方的预期值”再开方 3.蒙特卡洛模拟

蒙特卡洛模拟是将敏感性与概率分布结合在一起进行项目风险分析的一种方法。主要步骤与内容如下：

首先，确定各个变量（如销售单价、变动成本等）的概率分布与相应的值。概率分布可以是正态分布、偏正态分布。

其次，取出各种变量的随机数值组成一组输入变量值，计算出项目的净现值；不断重复上述程序，计算出项目的多个净现值，比如说1000个净现值。 最后，计算出项目各净现值的平均数，作为项目的预期净现值；再计算出项目的标准差，用来衡量项目的风险。 4.决策树法

决策树是一种展现一连串相关决策及其期望结果的图像方法。决策树在考虑预期结果的概率和价值的基础上，辅助企业作出决策。

出现最差的情况，在第一年出现负的净现金流时，公司会在第二年立即停产，防止在以后年份持续发生损失。 （二）项目风险的处置 项目风险与公司风险。

如果所有项目都按照8%的资本成本进行折现，PC业务净现值就会虚增，污水处理项目的净现值就会虚减，从而会误导决策。

【提示】牢记资金成本率就是折现率，折现率越高，现值系数越小，反之越大。