国美电器香港借壳上市的案例分析
( 发帖人：dgaiou ，发帖时间：2008-11-25 14:39:42)
1、国美上市策略
2001年国美的销售额已攀升至几十亿元，成为中国家用电器零售业第一品牌，其对资本市场的向往也是顺理成章的。国美可通过至少三种途径进入资本市场。
上策是，引入国际顶尖投资机构作为战略投资者，借助后者强大的综合优势，将国美打造成国际一流的商家并成为资本市场的宠儿，以IPO方式上市；
中策是，利用香港资本市场相对宽松的条件，选择一个总资产20亿港元左右的上市公司，由其以代价股收购国美部分股权，快捷完成控制权的取得及核心业务的装入—当年香港监管机构对借壳、反向收购的限制远没有2004年4月1日起实施的“新政”严格—然后以优异的业绩成长为卖点融资，为国美大举扩张提供动力；
黄光裕借壳京华自动化(00493.HK，后更名为中国鹏润、现名为国美电器)属于下策：以现金认购股票只取得了控股权，而没有同步装入资产。
2、借壳上市原因
2004年苏宁电器(15.34,0.44,2.95%,吧)成功获批，成为国内第一家获得“股票首发权”的家电商。上海永乐，也从高层传出消息计划在2005年实现海外上市。实力更为雄厚的外资巨舰更早已等在门外。
从操作程序来看，要从头走完IPO的全部审批程序，在非常理想、没有任何反复的情况下也至少需要9个月的时间。
H股是法人股，流通性较差，且申请手续繁杂，每次发新股都要大陆和香港特区政府审批；此外H股是在中国香港募集资金在中国大陆进行投资，不能直接交易，而且发行H股后，公司高管人员不能顺利实行期权制。
除此以外，采用借壳方式，以国美良好的盈利改变中国鹏润的财务状况，拥有国美这一年均158%增长率的优质资产，自然为其获得强劲的盈利能力提供了保证。事实上，收购国美当日，鹏润股价即狂飙112.84%，由停牌前的每股0.148港元升至0.315港元。
3、快速上市原因：
按照WTO市场开放协议规定，到2004年底，中国的零售业将全面对外开放，此时Ocean Town，可以100%控股“国美电器”，那么Ocean Town的总市值会增加35%，是什么使得黄光裕连几个月都等不急了？答案一是资金链条可能已经绷紧，如此大的收购行动，坐等两个月，实在可能夜长梦多；二是另外的35%，同样可以给未来的新代价股提供题材，不急在这一时，而且，国美，这个商务部的典范企业，分两次间隔一年变
成“外商独资企业”，不会让商务部的领导们下不了台阶。
4、国美重组
国美电器在全国的131 家门店中只有北京、天津、深圳、成都、重庆、西安、沈阳等地的94家门店被纳入上市公司，而包括上海国美、香港国美等37家门店则由于开设时间短或经营业绩稍差等原因而未被纳入。被装入“国美控股”的国美电器，通过18家子公司拥有国美旗下131家门店中的94家店，惟独黄光裕起家的“黄埔军
校”——“北京国美”，没有进入舰队，剩余的37家门店也没有纳入南征的舰队，“Gome”字样的商标也还在北京国美手中，这37家门店加上国美商标，这暗示“北京国美”应该还有别的安排。
5、相关财报数据
中国鹏润在2003年3月到2004年3月的财年内，营业额为4482万元，纯利润为1988万元。在5月21日开始停牌以公布这项收购计划，停牌时市值仅有4.2亿港元。
国美电器03年营业额93亿元，纯利2.75亿元，02年纯利1.06亿元，销售额为66.2亿元；01年纯利2500万元。2004年第一季度净利润达到了8454万元人民币，同期销售额达到29.2亿元。国美电器截至2004年3月31日的总资产约31.9亿元人民币(约合29.6亿港元)，净资产2.41亿元人民币。
黄光裕只向鹏润保证，其收购的Ocean Town资产净值不低于2.41亿元，并要经国际会计师行审核，如有不足，鹏润可向黄光裕索偿。
6、北京国美的债务
目前，北京国美有数额高达10.7亿元人民币的债务，从何而来，又到了何处，这是最大的财务疑团。这相当于10亿港元的巨额内部债务，不能排除可能存在两个“黄灯”的用途——包装业绩和出境投资。无论如何，这笔钱都是四两拨千斤的那个四两，但是，即便这个四两也是如此之重，足以造成集团内部资金链条吃紧。
7、收购支付方式解读
根据中国鹏润发布的公告，上述两期可换股票据“不得提早赎回、于到期日强制性转换及不得以现金赎回”。
这一条款表明，此次收购国美电器，中国鹏润将不会因支付巨额收购代价而面临现金压力。并且，如果北京国美在可换股票据到期日前尚不能偿还所欠国美电器债务，第二批换股权将被终止行使。
黄光裕通过把国美电器注入香港上市公司中国鹏润，实现了资产证券化，大大增强了资产的流动性。此后，黄光裕可以通过股权质押的方式获得现金。此外，黄光裕获得的价值2.435亿港元的新股并没有任何禁售期，在到手之后马上就可以抛出套现。
即使在换股完成之前，黄光裕也可将可换股票据通过转让他人而获得现金，或者将其质押而获得银行贷款。同时，此举亦可避免中国鹏润由于公众股东持股比例降至25%以下而产生的退市风险。可谓一箭数雕。
如果上述三个层次的安排最终都得以顺利实现，则中国鹏润的股本将扩大10.541倍，黄光裕最终将拥有中国鹏润97.2%的股权。
8、本案例意义
香港新例令借壳及买壳活动大受打击，特别是涉及内地民营企业家的借壳及买壳活动。很多内地民企，都想在香港上市，一方面打开知名度，同时利用国际市场融资，借壳及买壳本来会较快及成本较低，现在则很难做。 国美的个案令投资银行有一线希望，这个案例显示，只是控股权不变，即使注资后的上市公司，主要业务有明显改变，香港交易所也不会将之列为新上市个案。 9、成功之处
由一家国内民营企业变成一家中外合资零售企业，再摇身一变成为香港上市企业，国美上市的经历可谓精心策划。
首先，从黄光裕将国美资产打包装入\国美电器有限公司\，到Ocean Town接手北京亿福所持国美电器65%的股权，国美一直在走香港H股IPO的路线。但是随着国美的竞争对手苏宁电器(15.28,0.38,2.55%,吧)在中小板块上市的计划出台，国美如果要走完复杂而漫长的IPO过程，至少需要9个月，而如果审核过程中出现了什么问题，国美上市将被拖得更久。面对苏宁的扩张势头，国美的发展计划对资金的需求尤为迫切。因此选择借壳上市，抢在苏宁前面融得资金、掌握先机，是国美变更初衷的重要原因。
其次，香港联交所新修订的《上市规则》的实施对借壳上市进行了限制，主要体现在增设\反收购行动\一项，将进行反收购的上市公司视作新申请人，必须按照IPO的程序审批。《上市规则》对反收购的界定是：注入资产值达到壳公司资产的100%，且收购事项发生后，上市公司控制权发生变动；在上市公司控制权发生变化的24个月内，上市公司向取得控制权的人士收购的资产值达到壳公司资产的100%。由于国美和中国鹏润的控制权实际上都掌握在黄光裕手中，而黄光裕取得中国鹏润也已超出24个月的时限，顾这次实际上的反向收购成功得绕过了《上市规则》的限制。
再次，此次中国鹏润通过增发股份和可换股票据支付，没有动用公司一分钱现金，而是将83亿港元的收购代价分三个部分支付：一，中国鹏润向黄光裕定向配发及增发价值2.435亿港元的代价股份，这些股份不受任何禁售期限制；二，中国鹏润向黄光裕定向发行第一批价值70.314亿港元的可换股票据，相关换股权可在自票据发行日起三周年内的任何时点随时行使，满三年后强制行使；三，中国鹏润向黄光裕定向发行第二批价值10.269亿港元的可换股票据，相关换股权仅于北京国美偿还所欠国美电器相关债务后方可行使。这无疑大大减轻了中国鹏润的现金压力。
10、交易后的方向