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（三）预计利润表、资产负债表和预计现金流量表
管理用现金流量表 经营活动现金流量： 税后经营净利润 加：折旧与摊销 ＝营业现金（毛）流量 减：经营营运资本增加 ＝营业现金净流量 减：资本支出 实体现金流量
融资活动现金流量： 税后利息费用 减：净负债增加 ＝债务现金流量 股利分配 减：股权资本净增加 ＝股权现金流量 融资现金流量合计
四、现金流量折现模型的应用 1.股权现金流量模型 （1）永续增长模型
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【例8-2】A公司是一个规模较大的跨国公司，目前处于稳定增长状态，20X1年每股收益为13.7元。根据全球经济预期，长期增长率为6%。预计该公司的长期增长率与宏观经济相同。为维持每年6%的增长率，需要每股股权本年净投资11.2元。据估计，该企业的股权资本成本为10%。 【要求】（1）计算该企业20X1年每股股权现金流量和每股股权价值。
（2）如果估计增长率为8%，而每股股权本年净投资不变，计算每股股权价值。
（3）如果估计增长率为8%，而每股股权本年净投资增加到12.4731元，计算每股股权价值。 『正确答案』（1）计算该企业20X1年每股股权现金流量和每股股权价值。
每股股权现金流量＝每股收益－每股股权本年净投资＝13.7-11.2＝2.5（元/股） 每股股价值＝2.5×（1＋6%）/（10%－6%）＝66.25（元/股）
（2）如果估计增长率为8%，而每股股权本年净投资不变，计算每股股权价值。 每股股价值＝2.5×（1＋8%）/（10%－8%）＝135（元/股） 【说明】股权价值增加很大。
（3）如果估计增长率为8%，而每股股权本年净投资增加到12.4731元，计算每股股权价值。 每股股权现金流量＝每股收益－每股股权本年净投资＝13.7-12.4731＝1.2269（元/股） 每股股价值＝1.2269×（1＋8%）/（10%－8%）＝66.25（元/股）
【说明】在估计增长率时，一定要考虑与之相适应的每股股权本来净投资 （2）两阶段增长模型
股权价值＝预测期股权现金流量现值＋后续期价值的现值 假设预测期为n，则：
【例8-3】B公司是一家高技术企业，具有领先同业的优势。2000年每股销售收入20元，预计2001～2005年的销售收入增长率维持在20%的水平，到2006年增长率下滑到3%并将持续下去。目前该公司经营营运资本占销售收入的40%，销售增长时可以维持不变。目前每股资本支出是3.7元，每股折旧费1.7元，每股经营营运资本比上年增加1.33元。为支持销售每年增长20%，资本支出和营运资本需同比增长，折旧费也会同比增长。企业的目标投资结构是净负债占10%，股权资本成本是12%。目前每股收益4元，预计与销售同步增长。 【要求】计算目前的每股股权价值。
『正确答案』股权现金流量＝实体现金流量－债务现金流量
年份 每股经营营运资本增加 （1）收入增长率（%） （2）每股收入（考虑（1）） （3）经营营运资本/收入（%） （4）经营营运资本 （5）经营营运资本增加 每股股权本年净投资： （6）资本支出 2000 20 40 8 1.33 3.7 2001 20 24 40 9.6 1.6 4.44
2002 20 28.8 40 2003 20 2004 20 2005 20 2006 3 34.56 41.472 49.7664 51.2594 40 40 40 40 11.52 13.824 16.5888 19.9066 20.5038 1.92 2.3040 2.7648 3.3178 0.5972 5.3280 6.3936 7.6723 9.2068 9.4830 高顿财经CPA培训中心
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高顿财经CPA培训中心 （7）减：折旧 （8）加:经营营运资本增加 （9）实体本年净投资 （10）×（1-负债比例）（%） （11）股权本年净投资 每股股权现金流量： （12）每股收益 （13）-股权本年净投资 （14）＝股权现金流量 折现系数（12%） 预测期现值 后续期价值 股权价值合计 1.7 1.33 3.33 90 2.04 1.6 4.00 90 2.4480 2.9376 3.5251 4.2301 4.3570 1.92 4.80 90 4.32 5.76 4.32 1.44 2.3040 2.7648 3.3178 0.5972 5.76 90 6.91 90 8.29 90 5.72 90 2.9970 3.60 4.00 4.80 5.1840 6.2208 7.4650 5.1508 6.912 8.2944 9.9533 10.2519 5.184 6.2208 7.4650 5.1508 1.7280 2.0736 2.4883 5.1011 2.9970 3.60 1.0030 1.20 0.8929 0.7972 0.7118 0.6355 0.5674 6.1791 1.0715 1.1480 1.2300 1.3178 1.4119 32.1593 38.3384 56.6784
2.实体现金流量模型
在实务中，大多使用实体现金流量模型。主要原因是股权成本受资本结构的影响较大，估计起来比较复杂。
实体现金流量模型，如同股权现金流量模型一样，也可以分为两种： （1）永续增长模型
（2）两阶段增长模型
实体价值＝预测期实体现金流量现值＋后续期价值的现值 假设预测期为n，则：
【例8－4】D企业刚刚收购了另一个企业，由于收购借人巨额资金，使得财务杠杆很高。20X0年年底投资资本总额为6500万元，其中净负债4650万元，股东权益1850万元，投资资本的负债率超过70%。目前，发行在外的股票有1000万股，每股市价12元；固定资产净值4000万元，经营营运资本2500万元；本年销售额10000万元，税前经营利润1500万元，税后借款利息200万元。 预计20×1～20×5年销售增长率为8%。20×6年增长率减至5%，并且可以持续。
预计税后经营利润、固定资产净值、经营营运资本对销售的百分比维持20X0年的水平。所得税税率和债务税后利息率均维持在20×0年的水平。借款利息按上年年末借款余额和预计利息率计算。 企业的融资政策：在归还借款以前不分配股利，全部多余现金用于归还借款。归还全部借款后，剩余的现金全部发放股利。
当前的加权平均资本成本为11%。20×6年及以后年份资本成本降为10%。
企业平均所得税税率为30%。净债务的税后利息率为5%。债务的市场价值按账面价值计算。 【要求】通过计算分析，说明该股票被市场高估还是低估了。 『正确答案』预测期现金流量的现值计算过程如表8所示。 表8－8 D企业预测期现金流量的现值计算 单位：万元
年份 20×0 20×1 20×2 20×3 20×4 20×5 20×6
利润表假设： 8 8 8 8 8 5 销售增长率（%） 高顿财经CPA培训中心
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高顿财经CPA培训中心 税前经营利润率 所得税税率（%） 净债务税后利息率（%） 利润表项目： 销售收入 税前经营利润 税后经营利润 税后借款利息 净利润 减：应付普通股股利 本期利润留存 资产负债表假设： 15 30 5 10000 1500 1050 200 850 0 850 15 30 5 15 30 5 15 30 5 15 30 5 15 30 5 15 30 5 10800 11664 12597.12 13604.89 14693.28 15427.94 1620 1134 1749.60 1889.57 2040.73 2203.99 2314.19 1224.72 1322.70 1428.51 1542.79 1619.93 232.50 213.43 190.94 164.68 134.24 99.18 901.50 1011.30 1131.76 1261.83 1408.55 1520.75 0 0 0 0 0 0 901.50 1011.30 1131.76 1263.83 1408.55 1520.75 25 40 2700 4320 7020 25 40 2916 25 40 25 40 25 40 25 40 经营营运资本/销售收入（%） 25 固定资产销售收入（%） 资产负债项目： 经营营运资本 固定资产净值 投资资本总计 净负债 股本 年初未分配利润 本期利润留存 年末未分配利润 股东权益合计 净负债及股东权益 现金流量： 税后经营利润 减：本年净投资 实体现金流量 资本成本（%） 折现系数 成长期现值 后续期价值 实体价值合计 净债务价值 股权价值 股数（股） 每股价值（元） 40 2500 4000 6500 4650 1000 0 850 850 1850 6500 3149.28 3401.22 3613.32 3856.99 4655.6 5038.85 5441.96 5877.31 6171.18 7581.60 8188.13 8843.18 9550.63 10028.16 4268.50 3818.81 3293.58 2684.79 1983.69 940.47 1000 850 1000 1000 1000 1000 1000 1751.5 2162.8 3894.55 5158.39 6566.94 901.5 1011.30 1131.76 1263.83 1408.55 1520.75 1751.5 2762.80 3894.55 5158.39 6566.94 8087.69 2751.5 3162.8 4894.55 6158.39 7566.94 9087.69 7020 7581.6 8188.13 8843.18 9550.63 10028.16 1134.00 1224.72 1322.70 1428.51 1542.79 1619.93 520.00 561.60 606.53 655.05 107.45 477.53 614.00 663.12 716.17 113.46 835.34 1142.40 11 11 11 11 11 10 0.9009 0.8116 0.7312 0.6587 0.5935 2620.25 553.15 538.20 523.66 509.50 495.73 13559.21 16179.46 4650.00 11529.46 1000 11.53 22848.05 下面以20×1年数据为例，说明各项目的计算过程：
销售收人＝上年销售收入×（1＋增长率）＝10000×（1＋8%）＝10800（万元） 税前经营利润＝销售收人×税前经营利润率＝10800×15%＝1620（万元〉
税后经营利润＝税前经营利润×（1－所得税税率）＝1620×（1－30%）＝1134（万元） 税后借款利息＝年初净负债×债务税后利息率＝4650×5%＝232.50（万元）
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净利润＝税后经营利润－税后利息＝1134－232.50＝901.50（万元）
经营营运资本＝销售收入×（经营营运资本/销售收人）＝10800×25%＝2700（万元〉 固定资产净值＝销售收入×（固定资产/销售收入）＝10800×40%＝4320（万元） 本年净投资＝年末投资资本－年初投资资本＝7020一6500＝520（万元） 归还借款＝净利润－本年净投资＝901.50一520＝381.5（万元） 净负债＝年初净负债一归还借款＝4650一381.5＝4268.50（万元） 实体现金流量＝税后经营利润－本年净投资＝1134－520＝614（万元） 预测期现金流量现值合计＝2620.25万元
后续期终值＝1142.40÷（10%一5%）＝22848（万元）
－5
后续期现值＝22848.05×（1＋11%）＝13551.64（万元） 企业实体价值＝2620.25＋13559.21＝16179.46（万元）
股权价值＝实体价值一净债务价值＝16179.46一4650＝11529.46（万元） 每股价值＝11529.46/10005＝11.54（元/股）
该股票目前市价为每股12元，所以它被市场高估了。
【考点3】相对价值法
【掌握要求】特别重要考点。
理解相对价值法的含义、假设前提；掌握相对价值法的分类和运用步骤；掌握市盈率、市净率和市销率模型及其修正模型的运用；特别注意掌握这三种模型的适用性及优劣。
一、相对价值模型的原理 1.相对价值法定义
将目标企业与可比企业对比，用可比企业的价值衡量目标企业的价值。利用类似企业的市场定价来估计目标企业价值的一种方法。 2.假设前提
存在一个支配企业市场价值的主要变量（如净利等）。市场价值与该变量（如净利等）的比值，各企业是类似的、可以比较的。
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