企业技术创新的实证分析
一、理论分析与假设提出
企业的技术创新行为与公司治理制度安排具有密切联系。技术创新收益有着滞后性和不确定性，所以技术创新投资是一项高风险和高收益并存的行为。对此，股东和经营者体现为不同的偏好。股东投资的主要目的是投资收益的最大化，倾向于接受能够带来长期巨大收益的技术创新行为，而且对于创新所存有的风险股东能够通过组合投资的方式予以分散。所以，股东对于技术创新表现出风险中性的态度。但经营者却与之不同，显示出较强的风险规避态度。因为企业经营者的任期与报酬取决于公司的短期业绩，而高额的技术创新投入会增大公司的短期财务压力；而且从长期看，技术创新成功所带来的收益基本由股东获得，但技术创新失败的结果却主要由经营者来承担
（Alchian&Demsetz,1972）〔26〕。所以，技术创新行为使经营者承担风险较大而得不到积极支持，这就是股东与经营者之间委托—代理问题的一个重要体现。为了促动企业经营者对技术创新的积极性，就需要有效的激励。一个思路就是本着“风险与收益对等”的原则，对经营者承担的创新风险实行补偿，即“创新收益的内部化”。假如经营者也能获得技术创新所带来的剩余收益，那么他就能够为了长期目标而忍受短期业绩影响与创新风险压力了。所以能够提出假设———H1：赋予经营者适当的剩余索取权对企业技术创新存有正效应。
Jensen和Meckling（1976）认为，合适的股权结构是解决经营者代理问题的最重要的制度安排。股权过于分散，会造成持股份额较少的中小股东缺乏公司治理的积极性，更倾向于“搭便车”，所以股东治理不力易产生经营者控制的问题（Francis&Smith,1995）。在股权集中度过高的情况下，又会出现大股东左右技术投资决策、投资过度的现象，使得投资过于集中而风险增大，继而影响投资效率。所以，只有股权的适度集中才能既解决技术创新投资动力问题，又解决技术创新资源的配置效率问题。这能够归结为另一假设———H2：股权集中度与技术创新存有“倒U型”关系。
股东类型也是影响企业技术创新的一个重要因素。同样作为大股东，国有股东与个人股东的治理效力大相径庭。个人股东一旦持股份额较大，就成为既有动力又有水平的公司治理主体，其意志通过股东大会、董事会表达（用手投票），影响企业技术创新投资决策，还能够通过股票价格机制和接管机制对企业经营者产生制约（用脚投票），促动经营者为提升企业水平而增大技术创新力度。而国有股东会产生“产权主体缺位”的严重问题，国有股治理权力层层委托，形成了长长的代理链条，链条越长，权责越不清，而且国有股代理人也存有专业水平不足的问题，这就产生“内部人控制”的局面。这可得出另一个假设———H3：国有股比例提升不利于企业的技术创新。机构投资者作为专司投资活动的法人主体，使用自有资金或从公众手中筹集资金实行有价证券的投资。退休基金、银行、保险公司和投资信托公司是常见的机构投资者。机构投资者以投资目的明确、投资数额巨大、专业性强等为主要特征，相对于中小股东，获得企业经营信息的水平、参与决策和对经营者的监督水平都更强。另外，机构投资者善于组合投资，分散风险的水平较强，所以对企业技术创新的支持力度较大。据此能够得出假设———H4：机构持股对企业技术创新存有正效应。现代公司法中，普遍执行的是“董事会中心主义”。董事会在公司治理结构中居于核心地位，它受股东委托、向股东大会负责，担负公司重要的决策职能和约束经理人的任务。所以，董事会的构成是决定公司治理水平的重要因素。独立董事制度的引入，不但能增强董事会的独立性，同时也会提升董事会的决策水平，从而更好地代表股东利益，尤其有利于中小股东利益的保护。但从当前的实际情况来看，我国独立董事作用发挥并不理想，一个主要问题是因为独立董事人数太少而造成无法与内部董事抗衡的局面。所以，可得出假设———H5：独立董事比例的提升有利于促动企业的技术创新。 二、数据来源、变量选择与实证分析
（一）数据来源与变量选择本文以辽宁在境内上市的公司为研究对象，剔除ST和*ST公司，选择2009—2011年公司年报中披露研发支出信息的企业为样本。数据主要来源于巨潮网的上市公司年报。其中，实行
新会计准则的公司，有“开发支出”项目披露研发支出的入选；而执行旧会计准则的公司，在“管理费用”科目中披露“技术开发费”的也入选。这样共形成60个样本点，其中2009年16个、2010年20个、2011年24个。1.被解释变量。根据现有研究，对技术创新的衡量能够从创新投入和创新产出两个角度来衡量。从创新投入方面看，采用人均研发支出（Baysingeretal,1991;Wu&Tu,2007）和研发支出与销售额比值（Hansen&Hill,1991;Berroneertal,2007）来衡量的技术创新水平的较普遍；从创新产出上看，新产品数量也可作为技术创新水平的衡量指标（Kochhar&David，1996）。但总的看来，企业研发产出的可比性较差，且受外界因素影响较大，作为衡量技术创新水平的指标来说噪音太大；而研发投入易比较、且受公司治理因素影响更大，更适合作为度量变量。所以，本文倾向于“研销比”的选择，因销售额主要指主营业务收入，所以采用“研发支出/主营业务收入”指标作为企业技术创新的反映变量，记作R-Dint。2.解释变量。（1）经营者剩余索取权用高管持股比例来表示，记作MHS；（2）股权集中度用公司前5大股东的持股百分比总和来衡量，表示为CR5；（3）国有股比例
（公司前10大股东中国家股和国有法人股的百分比之和），记作SHS；（4）按照最大股东的终极产权性质，分为国有控股和非国有控股，用虚拟变量D表示，国有控股的记作0，否则为1；（5）机构持股以公司前10大股东中机构持股总比例表示，记作IHS；（6）独立董事人数占董事总人数比例记作Out-Ratio。3.控制变量。第一，公司规模。企业规模对技术创新的巨大影响受到一致认同。熊彼特认为，大企业因为拥有资源优势而比小企业更有利于技术创新。也有研究表明，大小企业各自存有自己的创新优势，如Okamuro&Zhang（2006）认为大企业比小企业更善于大规模的研发投入；Arrow（1962）则认为小公司在技术创新上更具灵活性。本文采用公司总资产对数来衡量公司规模，记作Lnsize。第二，公司业绩。企业业绩影响高管的薪酬水平，继而影响企业的创新战略选择（如张宗益，2007）。所以，公司业绩可作为另一控制变量。本文采用前一期的资产收益率作为公司业绩衡量指标，记作ROA。第三，行业属性。不同行业因其竞争水准不同，技术创新的压力也不一样。比如皮宝华和宝贡敏（2005）的研究验证了企业研发